膠粘劑行業兩大領域增長快,競爭格局改善空間大。

我國膠粘劑整體行業十一五以來年均增速11.8%。結構性膠粘劑是膠中的高附加值產品,需求增速一直高于行業5-10個百分點,在替代占有一半市場份額的外資廠商和城鎮化戰略推動下,結構膠需求增速約為17%,跌至金融海嘯時14%的概率小。新興產業領域(電子、高鐵、航空航天、海洋工程、新能源)的膠粘劑需求增長也很快速,例如LED在2020年前年均增速將在30%以上,LED膠前景看好。還有方興未艾的觸摸顯示屏領域,其光學水膠憑借多項優勢有望替代傳統的光學膠帶,母親啊潛在市場規模在40億元。國內膠粘劑行業集中度很低,即使是膠粘劑行業內的本土領軍企業,其市場占有率也都不超過2%,未來可能出現通過資源兼并整合而出現膠粘劑巨頭。

汽車和建筑膠是公司確定增長點。

我國汽車維修養護市場正在由于仍處發展早期階段和前兩年汽車銷售井噴而爆發,未來增速遠高于汽車銷售,預計在20-25%。公司擁有覆蓋全國的681家汽車維修膠經銷商,今年將深挖渠道價值,通過貼牌和代加工加大汽車非膠維修養護品營銷,參照德聯集團類似業務的經銷商單家銷售規模,我們預計回天可以在去年6000多萬的收入規模上翻4~5倍。汽車制造用膠包括五大門類、十五大應用部位和三十多種類型,目前市場約50億元,屬于高端市場,一直被外資把控。公司今年在北汽、陜汽和神龍取得突破,未來訂單將隨供應膠種擴大、客戶汽車產量增長以及品牌效應帶來新客戶等因素而放量。去年底公司進軍建筑膠中高端市場,主打產品為幕墻結構密封膠和中空玻璃膠,在城鎮化和建筑節能政策推動下,回天有望在年產量近200萬噸的建筑膠市場占有一席之地。

光伏業務短期受困,但高彈性值得關注。

公司1200萬平方米的光伏背板產能暫時受困于行業寒冬,我們認為光伏行業發展空間尚大、日本美國等需求正迅速增長、歐盟雙反談判結果仍存在好于預期可能、我國內需扶持政策不斷細化加碼,因此光伏行業不排除有復蘇的希望。作為首家打破國外背板膠壟斷的本土企業,背板膠自供使公司背板毛利率提升約5個百分點,背板及膠隨光伏行業復蘇的彈性很大。在樂觀的情形下,2014年和2015年光伏業務能使公司整體業績較2013年市場一致預期(0.53)增厚38%和90%。

估值和投資建議。

我們預計公司2013~2015年EPS分別為0.53、0.70和0.93,對應當前股價的PE分別為19.8、14.9和11.2,首次覆蓋給予“買入”評級,6個月目標價13.5元。

重點關注事項

股價催化劑(正面):中歐光伏貿易談判結果好于預期;打入新的合資汽車廠;硅烷改性聚醚建筑膠放量;LOCA進入一二線廠商;兼并收購其他膠粘劑公司。